Análisis a largo plazo de la empresa CarLotz (LOTZ) / Nasdaq

RESUMEN

• CarLotz Inc (LOTZ) es una compañía que acaba de empezar a cotizar en bolsa (22 de enero de 2021).
• La actual compañía es consecuencia del acuerdo de fusión de la SPAC de Acamar Partners Acquisition Corp y CarLotz (la nueva empresa conserva el mismo nombre).
• CarLotz se ha hecho un hueco en el sector minorista de automóviles usados en USA.
• Posee una valoración muy atractiva teniendo en cuenta sus perspectivas y su competencia.
• La empresa espera un crecimiento de las ventas de más del 500% en dos años.
• En mi opinión tiene potencial para multiplicarse por varias veces en pocos años.

Las acciones de CarLotz Inc. A día 2 de marzo cotizan a $9,91. La compañía capitaliza $1.137 MM y cuenta con más de $300MM en efectivo, que va a utilizar para crecer de la forma que os voy a mostrar a continuación. Tiene unas ventas estimadas de $945 M en 2022, por lo que cotiza a 0,87X EV/Ventas frente a 2,24X de CVNA (líder de la competencia), la cual tiene unas perspectivas de crecimiento bastante más modestas.

MI TESIS

Introducción

Acamar Partners Acquisition Corp (APAC) es una SPAC creada en 2018 con un equipo de administración con gran experiencia en el sector minorista que ha creado muchísimo valor a lo largo de su historia. Esta SPAC tenía como objetivo introducirse en un negocio minorista y de consumo. Tuvo una oferta pública inicial de $305 MM en abril de 2019. El 22 de octubre se anunció un acuerdo definitivo de fusión entre APAC y CarLotz, finalmente salió a cotizar con el símbolo LOTZ en el NASDAQ a finales de enero de 2021.

Entorno de mercado

La compañía se dedica a la venta de vehículos de segunda mano, este es un sector en el que ya operan muchas empresas, algunas llevan cotizando poco tiempo y otras como CarMax llevan en el sector muchos años.

En EEUU se venden al año 42 millones de automóviles, de los cuáles actualmente CarLotz tan sólo vende 25.000 unidades. Es un mercado de mas de $800 billones, en el que el TOP 100 de distribuidores tan sólo vende el 6% de todos los vehículos. De esos 42 millones, 12 millones pertenecen a empresas con flotas de vehículos, que los venden a través de subastas en un ineficiente proceso, en el que el vehículo pasa por múltiples manos hasta que llega al comprador final.

Hasta el momento, las empresas de gestión de flotas no tenían otra manera de deshacerse de sus vehículos, pero con CarLotz la industria está cambiando. Vamos a ver en la dispositiva de abajo la cantidad de vehículos que venden algunas de estas empresas.

Tan sólo Element Fleet vende al año cerca de 100.000 vehículos, ésta es ya cliente de CarLotz, y aunque de momento no gestiona esa cantidad de vehículos puede hacerlo en un futuro.

La estrategia de la compañía es ir abriendo locales en lugares en los que se encuentren presentes clientes con grandes flotas de vehículos. Entonces gestionan las ventas de estas empresas y tienen una base de ingresos estables. A su vez a través de marketing planean atraer a clientes minoristas que quieran vender su vehículo con ellos, ofreciéndoles una forma de trabajar muy favorable tanto para el comprador como para el vendedor. Veamos como funciona.

Modelo de negocio

Hasta ahora, cuando un particular quería vender su vehículo tenía dos opciones:

1. Poner el coche a la venta y venderlo sólo sin ayuda. Esta opción es la más rentable para el vendedor, pues no tiene gastos de intermediación pero tiene inconvenientes como la gran pérdida de tiempo, esfuerzo, trato con desconocidos, etc.
2. Llevar el coche a un concesionario de ocasión. Aunque esta opción es muy cómoda para el vendedor, es muy poco rentable, pues los concesionarios a menudo pagan muy poco por los vehículos.

CarLotz tiene un modelo en el que saca lo mejor de ambas:

1. El vendedor tiene la comodidad del segundo caso, lo único que tiene que hacer es llevar el coche al concesionario CarLotz (o solicitar que lo recojan online) y estos le gestionan todo: asesoramiento de precio, fotografías, revisión, publican el coche en las principales webs de compraventa, enseñan el vehículo…
2. El vendedor a su vez obtiene casi la misma rentabilidad que si lo vendiera por sí mismo, tan sólo tiene que pagar una pequeña cantidad de dinero (299$) en concepto de limpieza, revisión general, fotografías, alojamiento web, etc. y cuando el vehículo se vende se cobra una tarifa de éxito de 799$.

La compañía en definitiva se encarga de gestionar la venta del vehículo pero sin inventario propio, esto le permite tener mucho menor gasto y deuda que la competencia, teniendo como gastos principales locales y personal.

Al observar este modelo de negocio entendemos por qué a las empresas que gestionan grandes flotas les interesa entregar sus vehículos a CarLotz. Para éstas es mucho más rentable, pues van a vender los automóviles casi a precio de mercado.

Por otra parte, CarLotz tiene una plataforma de venta única, en la que están invirtiendo bastante dinero. En ella se puede gestionar el total de la compraventa online, algo muy de moda y que se beneficia del problema actual (COVID-19). De esta forma el comprador tiene la opción de ver con todo tipo de detalle el vehículo que va a comprar, teniendo a su disposición todos los datos técnicos que necesite. Igualmente tiene la opción tradicional de ir al concesionario donde se encuentre el coche. A su vez, el vendedor tiene la opción de gestionar todo online, incluso le ofrecen la posibilidad de ir a recoger el vehículo a su casa.

Perspectivas de crecimiento

Como podemos observar, la compañía estima que va a multiplicar las ventas por 15 veces en un período de 3 años. Cuando comencé a cubrir la compañía me produjo incredulidad ver unas estimaciones tan bárbaras. ¿Son realistas estas estimaciones? ¿cómo pretenden financiar ese crecimiento?. Veamos.

¿Son realistas las estimaciones?

Podemos observar como el crecimiento estimado no es ninguna locura, el entorno de mercado es tremendamente favorable para esta compañía teniendo en cuenta los 12 millones de vehículos que se venden a través de las subastas comentadas y la penetración tan baja del remarketing minorista.

La apertura de locales me parece clave, cuando la empresa logre tener escala nacional su plataforma de ecommerce será mucho más rentable, además CarLotz tendrá acceso a la totalidad de los automóviles de las compañías que gestionan grandes flotas.

Para abrir cada local se estima que es necesario alrededor de $750 mil y 90 días para estar operativos. Apenas se necesita financiación al no tener inventario. El tamaño y crecimiento de las tiendas proyectadas se estima mas bajo que el que tienen las actuales, siendo conservadores en los pronósticos.

El crecimiento estimado ha sido probado por sus competidores más cercanos, los cuales además no poseen las ventajas competitivas que bajo mi punto de vista tiene CarLotz. CARVANA consiguió multiplicar el capital obtenido en la IPO por 17 veces en 3 años.

En este documento de la SEC del 12 de enero de 2021, se hacen unas estimaciones sobre el posible crecimiento en base a un análisis preparado por Goldman Sachs para Acamar Partners, en el que comparó ciertas métricas financieras con otras empresas que cotizan en bolsa, incluidas CARVANA, Vroom y Shift.

Por ahora están consiguiendo el crecimiento esperado, habrá que esperar a ver si consiguen mantenerlo.

¿Cuánto dinero se necesita para lograr el crecimiento estimado?

Como vemos, en los próximos dos años se van a invertir más de 167 millones, siendo 100 de estos en tecnología. Debido a que no tiene inventario, apenas se necesita capital para abrir nuevos centros.

Una vez visto que la inversión necesaria para obtener ese crecimiento es mucho menor de la esperada, me complace informaros que la compañía tiene en caja $311M así que por un tiempo no va a haber ningún problema de liquidez.

Mi estimación

Debido a que estamos ante una empresa que acaba de salir al mercado y que apenas tiene historial, para poner un precio objetivo a la acción vamos a fijarnos en las métricas del competidor más maduro que tiene: CARMAX, y vamos a fijar el precio en función de las ventas y del EBITDA en 2025. Estoy siendo muy conservador, pues su competidor más cercano es CARVANA, que cotiza a valoraciones mucho mas exigentes.

De media CARMAX ha cotizado a un múltiplo de 1,4X ventas. También ha cotizado desde 2013 a una media de 10,5X EV/EBITDA, vamos a calcularlo a partir del año 2025, que sería cuando comienza a tener márgenes EBITDA significativos. Teniendo en cuenta estos parámetros, vamos a calcular de manera simple el precio objetivo suponiendo que logra el crecimiento esperado.

*La empresa además tiene warrant y opciones sobre sus acciones, de forma que si todos los tenedores de estos ejercen su derecho, habría una dilución del 27% del accionista. En los cálculos voy a ir aumentando progresivamente el número de acciones, dando por hecho que van a ejercerse los derechos de compra. En la actualidad hay 113,62 millones de acciones.

Como vemos, haciendo una estimación conservadora obtenemos un interés compuesto anual medio en cinco años del 22 al 30%. Si usamos las métricas de CARVANA (que es una empresa joven más parecida a CarLotz), los retornos son tan obscenos que prefiero utilizar los de CARMAX.

Ventajas competitivas

• Plataforma de crecimiento con modelo de negocio único. CarLotz no tiene inventario, esto le proporciona una ventaja competitiva. Al no tener que comprar vehículos, la empresa puede autofinanciarse debido al gran flujo de caja libre que genera. Al no necesitar endeudarse para crecer (o al menos mucho menos que la competencia) se produce un crecimiento orgánico mucho más sano y con menos riesgo.
• Coste de cambio. La empresa antes de implantarse en algún lugar llega a acuerdos con las empresas poseedoras de flotas de vehículos, estableciendo así una base comercial. A los poseedores de estas flotas les ofrece una tecnología patentada con la que gestionan sus flotas de manera muy eficiente, obteniendo datos sobre todo lo relacionado con al venta de sus automóviles. Esto les permite saber qué vehículos se están vendiendo mejor, cuáles se venden más rápido, etc. Una vez que las compañías confían y controlan la interfaz es más complicado que cambien de concesionario. Por otra parte, de momento CarLotz es la única que está aprovechando este nicho de mercado sin explotar.
• Equipo gestor. Su CEO, Michael Bor, tiene profundo conocimiento sobre el sector automotriz por su trabajo en CarLotz, también ha sido banquero en de inversión de fusiones y adquisiciones y ha dirigido un grupo de transporte y logística. El CEO por tanto tiene conocimiento sobre tres sectores relacionados con la empresa. Existe alineación de intereses entre los accionistas y éste, pues posee el 9% del total de acciones. Sobre su CFO Tom Stoltz organizó la OPI que más rendimiento obtuvo en el año 2005, sabe muy bien como presentar la información financiera para hacer atractiva la compañía.

Gráfico

La fusión de ambas empresas finalizó el 21 de enero de 2021, en ese momento es curioso que las acciones comenzaron a caer sin sentido hasta mínimos. El día 15 de marzo presenta resultados, puede ser un catalizador importante para que las acciones comiencen un rally alcista.

Riesgos

• Dilución del accionista. Hay 7,5M de acciones de Earn outs, el 50% se desbloquearían cuando la acción se mantenga durante más de 20 días por encima de 12,50$ y el otro 50% cuando se mantenga durante el mismo período por encima de los 15$. Por otra parte existen opciones y warrant que pueden diluir al accionista y 3,8 millones de acciones de sponsor shares.
• Rentabilidad. La empresa estima que logrará EBITDA positivo para 2022, esto tiene que demostrarlo. CARVANA tiene actualmente 5.587 M de ingresos y aún no ha logrado EBITDA positivo, CarLotz espera ser rentable tan sólo ingresando 944M.
• Estacionalidad. Las ventas de vehículos aumentan en el primer trimestre del calendario y decrecen en otoño, el mercado puede volverse más volátil con la presentación de resultados debido a esta estacionalidad del mercado. Igualmente los ciclos económicos afectan a estas empresas.

Conclusión

El Riesgo-Recompensa de esta compañía me parece de lo mejor que he visto. Tenemos una empresa con algo de riesgo, pues no tiene beneficios ni historial, pero a su vez, tenemos a una compañía que si la comparamos con su competencia tiene un potencial multibagger brutal. En mi opinión nos encontramos ante un negocio mejor que el líder de la competencia, CARVANA, con perspectivas de crecimiento mejores, menor riesgo y mucho más barata que esta. En 2017 el mercado estaba valorando a CARVANA tras la OPI a más del doble de lo que valora en la actualidad a CarLotz.

Resumiendo, hay cierto riesgo pero también un potencial importante de subida en los próximos años por eso vale la pena hacer un seguimiento de la cotización de la empresa.

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